作者：Jae，PANews
上線三周，Stripe牽頭的Open Standard交出了一份看似漂亮的成績單，旗下穩定幣OUSD的流通量已高達8.25億美元。在創始合作夥伴的資金支持下，OUSD迅速做大規模，但這筆資金是否已轉化為持續的支付與交易需求，仍要從鏈上數據中尋找答案。
截至目前，OUSD的獨立持幣地址僅約2,200個，前十大錢包持有約82%的流通量；同期鏈上轉賬總量達37億美元，單筆均值約1.4萬美元。資金與持幣地址高度集中、單筆轉賬金額較大，表明早期增長更多體現為機構資金的配置與調撥，面向普通用戶的採用程度依然有待驗證。
規模之外，OUSD還需要回答另一道問題：在將儲備收益扣除少量管理費後分配給合作夥伴的模式下，如何覆蓋合規、清算與流動性等運維成本？
前十大地址控盤82%：大戶投餵，八成資金躺平吃利息
9月30日，運營方Open Standard官宣OUSD上線，由Stripe旗下的Bridge負責發行。同日，Stripe、Coinbase與Visa等5大創始合作夥伴承諾將合計鑄造約10億美元OUSD。
截至10月20日，OUSD流通市值高達8.25 億美元，淨鑄造量8.98億美元，贖回規模僅7,300萬美元，幾乎是單邊淨流入的態勢。
然而，資金的分配結構，還是暴露了它的早期屬性。
公鏈分布上，Stripe主導的Tempo鏈佔到64.1%的流通市值，一家獨大；以太坊佔15.1%，Solana與Base合計僅20%，對應市值約1.7 億美元。在以高頻交易、DeFi活躍著稱的Solana、Base兩大生態中，OUSD的體量卻如此之小，可能反倒說明瞭其增長動力並非來自於鏈上的原生需求，更多是發起方的定向流動性注入。
持有者結構進一步印證了這一點。截至目前， OUSD的獨立持幣數地址僅2,200個，前十大錢包合計持有約82%的流通量，排名第一的地址吃下了近38%的份額。按此測算，單一地址平均資沈約37.5萬美元，是典型的大戶主導格局。
過去三周，OUSD的鏈上轉賬總量高達37億美元，累計轉賬27.12萬筆，單筆轉賬均值約1.4萬美元。高資金吞吐、低地址數量、高單筆金額，三個特徵疊加，共同指向了一個結論：早期資金以基礎設施調撥、批量配置為主，零售用戶的參與度較低。
真實的使用需求，還可以從流動性數據里窺見一斑。
目前，OUSD的DEX交易量約770萬美元，對應約5,700萬美元的DeFi TVL，資本利用率僅 13.51%。也就是說，超過八成的OUSD只是安靜地躺在錢包里，沒有進入實際的流轉活動。
鏈上流動性分布也高度集中：Morpho一家就佔了71.14%的份額，上線三周TVL從零快速增長到超3,500萬美元；Orca與Uniswap則分別佔到18.65%和10.21%。資金主要流向借貸協議吃利息，這是典型的資金配置行為。
OUSD贏在起跑規模，採用速度有待驗證
穩定幣的規模增長高度依賴冷啓動破局。OUSD前三周的供應量，約為USDG上線同期的33倍、PYUSD上線同期的6.5倍、U上線同期的2.5倍，初始體量遠超競品的同期階段。
從冷啓動的增長範式來看，不同穩定幣依託的商業資源將決定其擴張路線的差異。
USDG：交易所內嵌
同為聯盟型穩定幣的USDG打法較直接：通過綁定 OKX、Robinhood、Kraken 等交易所，把穩定幣嵌入到它們的底層架構，不需要額外的用戶教育。
這是一種典型的「交易所協同策略」。鏈上數據顯示，X Layer和Robinhood Chain兩條公鏈上就匯集了約 20 億美元的 USDG，佔全網超65%的份額。交易所入口，就是穩定幣最有力的增長引擎之一。
PYUSD：應用場景拓展
另一支付巨頭PayPal發行的 PYUSD，走的是另一條路。背靠海量用戶，它的開局卻並不出彩，市值一度停滯在2億美元以內。
直到2024年5月拓展至Solana，去年底再度切入YouTube創作者分成、Visa 跨境匯款等支付場景，規模才快速攀升。這意味著，支付品牌的用戶體量，不會自動轉化為穩定幣規模，必須靠鏈上生態、應用場景等層層落地。
U：交易生態驅動
背靠幣安生態的 U，延續的是加密原生路線：直入CEX與DeFi的流動性腹地。上線首日就集成Aster、PancakeSwap等多個DeFi協議，隨後幣安上線主流交易對、推出零手續費活動，靠交易需求與流動性挖礦起量。
它的特點是鏈上活躍度較高，在短時間內就達成了日均數億美元交易量，市值直衝16億美元。代價是增長高度依賴交易激勵，留存與穩定性相對較弱。
OUSD：聯盟資源傾斜
OUSD則代表了第四種模式：由支付巨頭、卡組織、交易所組成的聯盟發起，靠創始夥伴的定向資本注入迅速做大規模。它的優勢是起點高、資源豐富、機構信任度高；短板也較為明顯：缺乏面向C端的DeFi激勵方案，也缺少頭部CEX的現貨交易對支撐，流動性飛輪尚未形成。
換句話說，OUSD解決了「從0到8億」的冷啓動問題，但「從8億到80億」 的增長，還是要靠真實的支付、交易與借貸場景來支撐。
穩定幣生意經：Circle淨利僅7%，OUSD如何「躺賺」？
比增長更值得關注的，是穩定幣的商業模式。許多人以為穩定幣是躺賺息差的好生意，Circle的最新財報卻攤開了穩定幣賽道的賬本。
今年上半年，Circle錄得約14億美元收入，但利潤並沒有想象中豐厚，將每發行1美元穩定幣的成本和利潤拆解來看：
59美分給到渠道：8.19億美元用於支付分銷夥伴分成與交易成本，每賺1美元，約59美分就要給幫它獲客的渠道；
34美分投入基建：4.73億美元復投到合規資質、基礎設施、流動性支持與網絡開發。穩定幣是「重資產」生意，反洗錢、儲備審計、跨鏈核驗、跨行結算通道，每一項都是剛性的現金消耗；
7美分淨利：最終淨利潤約1.03億美元，每1美元營收落袋的純利僅7美分。
更隱性的成本是贖回流動性。為保證全天候、近乎實時的法幣雙向兌付，預防極端行情下的擠兌，Circle 必須在主流清算行沈澱巨額的低息緩衝資本，並承擔高昂的跨機構資金調撥成本。這部分成本沒有單獨列支，卻也在侵蝕著利潤。
實際上，OUSD也將面臨類似的成本結構。它的底層發行商是Bridge，托管方包括貝萊德、紐約梅隆銀行等，面對的監管要求、資金清算標準絲毫不亞於Circle。反洗錢監控、儲備審計、跨行結算、跨鏈運維，每一項都要花錢。
簡單算一筆粗賬：按8億美元供應量、5%年化儲備收益測算，OUSD的全年儲備毛收入約4,000萬美元。如果運營方只留存7%的利潤，全年可用於覆蓋成本的資金僅 280 萬美元，這顯然無法支撐起一套完整的合規與運營體系。
更不用說利率下行風險：儲備收益率每下降1個百分點，同等規模下的年度毛收入就要減少800萬美元。對靠息差生存的穩定幣而言，規模增長能否抵消利率下滑，將直接決定其商業模式能否成立。
除了成本壓力，聯盟型穩定幣還有一個天生的軟肋：分銷夥伴的忠誠度。
OUSD 的創始夥伴名單里，頭部分銷方普遍是「多宿主」身份：
Coinbase既是OUSD的發起方之一，同時也是USDC的主要股東與最大分潤受益者；
Visa既入局了OUSD的治理董事會，又在底層結算中大量使用USDC承接Visa Direct業務。
對於它們而言，OUSD只是多了一個選項，而非唯一的選擇。哪款穩定幣分潤更高、體驗更好、流動性更強，渠道資源就會向哪裡傾斜。這種 「雇傭兵式」 的合作關係，在順境時能夠一起把規模做大，一旦遇到成本收縮、利益分歧，渠道或將快速轉向。
這也是穩定幣賽道下半場競爭的主要矛盾：早期比拼是誰的儲備更真實、更透明；而當行業進入成熟期，比拼的就是合規與流動性的成本控制能力，以及對分銷渠道的議價權。
無論如何，8.25億美元，對一款上線三周的穩定幣來說，無疑是開了個好頭。
不過，規模只是入場券，不是護城河。OUSD 接下來要面對的課題，是能否基於巨頭的資源建立起具有競爭力的使用場景和渠道生態位。
起跑領先只是短期優勢，跑通盈利模型，才有機會在競爭白熱化的穩定幣賽道存活下來。