La voie de Hong Kong vers la tokenisation des actifs coréens.
Écrit par : ekkoan, ryanyoon
Compilé par : Chopper, Foresight News
Selon les données de RWA.xyz, la taille du marché du RWA est passée d'environ 1,5 milliard de dollars américains en août 2023 à environ 38,86 milliards de dollars américains le 13 septembre 2026, soit une augmentation de près de 26 fois. Les types d'actifs pouvant être symbolisés continuent de s'enrichir et les gouvernements du monde entier formulent également des règles d'émission et de vente pertinentes.
La tendance à la croissance a été clarifiée et la prochaine proposition fondamentale est la suivante : comment regrouper les actifs en produits que les investisseurs peuvent réellement acheter et éventuellement être payés.
Où la tokenisation doit-elle avoir lieu ?
Plusieurs juridictions ont successivement introduit des règles liées aux actifs symboliques, mais les exigences réglementaires et le rythme des progrès varient d'un endroit à l'autre. Le lieu de délivrance d’un produit affectera directement la rapidité de son introduction sur le marché.
Hong Kong dispose d'un cadre réglementaire de valeurs mobilières mature qui peut entrer en contact avec les investisseurs mondiaux et a accumulé une expérience dans l'émission d'obligations symboliques (y compris des obligations d'État). Les exigences liées au système de licence et à la protection des investisseurs fournissent un cadre de mise en œuvre des produits pour les émetteurs et les intermédiaires.
Hong Kong a établi des règles de processus complets pour la tokenisation, couvrant les licences de la Securities and Futures Commission, la supervision des fournisseurs de services d'actifs virtuels (VASP) et les garanties de sécurité techniques. Un cadre réglementaire clair permet aux institutions de planifier plus facilement leurs plans d'émission et aux investisseurs institutionnels d'évaluer leurs droits et intérêts protégés. C'est également une raison importante pour laquelle Hong Kong est devenu le centre de distribution et de distribution de RWA.
Alors, comment les actifs d’autres pays peuvent-ils atteindre les investisseurs étrangers via Hong Kong ? Cet article prend comme exemple les actifs coréens pour décomposer l’ensemble du processus d’atterrissage.
Comment fonctionne la structure des liens entre la Corée et Hong Kong ?
Le schéma d'architecture est divisé en deux parties. À gauche se trouve la Corée du Sud, d’où proviennent les actifs sous-jacents ; à droite se trouve le lieu où le produit est émis et vendu, à savoir Hong Kong et les îles Vierges britanniques (BVI).
Les flèches noires représentent les liens vers l'architecture du produit.
Courtage coréen : fournit des canaux d'achat pour les actifs sous-jacents, notamment les actions cotées, les parts de fonds, les bons, etc.
BVI Special Purpose Vehicle (SPV) : acquiert et détient des actifs sous-jacents via le compte de courtage de la filiale de Hong Kong d'une société de courtage coréenne, puis émet des billets adossés à ces actifs.
Plateforme de tokenisation : générez des jetons représentant les billets émis par le SPV et enregistrez les informations d'émission et la propriété.
Agences de distribution : vendent des produits à des investisseurs professionnels étrangers par l'intermédiaire d'intermédiaires agréés et de plateformes de négociation conformes.
La flèche orange représente le flux des fonds de souscription.
Les investisseurs professionnels étrangers utilisent la monnaie légale ou la monnaie stable pour souscrire, et les fonds sont transférés au SPV par l'intermédiaire d'un intermédiaire. Si les investisseurs utilisent des stablecoins pour souscrire, le SPV sera converti en monnaie légale via un échange centralisé. Les fonds sont ensuite transférés à des entités de Hong Kong puis livrés à des sociétés de titres coréennes, qui finalisent l'achat des actifs sous-jacents.
Finloop, une société de technologie financière de Hong Kong, appelle ce modèle un modèle à deux moteurs : une extrémité est responsable de l'extraction des actifs et l'autre extrémité est responsable de l'émission et de la distribution des produits. Le modèle comporte trois caractéristiques principales :
Les sources d’actifs sont remplaçables. Les maisons de courtage d'autres pays et leurs entités de Hong Kong peuvent remplacer les institutions coréennes. Hong Kong peut servir de canal de distribution de produits adossés à des actifs multinationaux.
SPV est au cœur de toute l’architecture. Recevez des fonds de souscription, détenez/achetez des actifs sous-jacents et émettez des billets. Les investisseurs réclament des droits et des intérêts au SPV conformément aux conditions du produit. Les droits du SPV sur les actifs sous-jacents et sa capacité à transmettre des revenus sont donc cruciaux.
SPV connecte le paiement en chaîne et la finance traditionnelle. Les investisseurs peuvent utiliser des pièces stables pour souscrire et conserver des billets tokenisés, tandis que les actifs sous-jacents sont achetés et détenus via le système de courtage et de conservation.
Les prémisses de la création de cette structure sont des liens stables, des actifs sous-jacents de haute qualité, une structure d'émission complète et des canaux d'accès légaux et conformes aux investisseurs.
Sélectionnez l'actif sous-jacent
Avant d'émettre un produit, le SPV doit disposer de droits légaux clairs pour collecter les flux de trésorerie générés par les actifs sous-jacents. Dans le cas des bons du Trésor et des parts de fonds, la question centrale est de savoir si le SPV peut directement acheter et détenir ces actifs ; dans le cas des créances à l'exportation et des droits d'auteur sur la musique, la relation juridique est plus compliquée : le droit de recevoir des paiements à l'avenir doit être transféré au SPV, ou le détenteur de l'actif doit assumer des obligations juridiquement contraignantes pour collecter les paiements et transférer les fonds.
Quel que soit l'actif, le contrat doit définir clairement la propriété des fonds, le destinataire et la manière dont les fonds sont transférés au SPV. Sans une voie de remboursement claire, les actifs ne peuvent pas soutenir de manière stable les paiements aux investisseurs.
Quels produits les émetteurs offshore créent-ils ?
Dans ce modèle, le principal véhicule de tokenisation est le SPV. Même si des actifs sous-jacents coréens sont sélectionnés, une entité indépendante doit toujours émettre des jetons et distribuer le produit aux investisseurs étrangers. Le modèle bimoteur de Finloop confie ce rôle à un véhicule spécial SPV enregistré dans les îles Vierges britanniques (BVI). Le SPV sert de plaque tournante entre les détenteurs d'actifs coréens et les investisseurs étrangers.
Le SPV émet des billets ou des titres tokenisés adossés à des droits de revenu d'actifs coréens. Les investisseurs étrangers ont acheté des produits financiers émis par le SPV, et non des obligations d'État coréennes ou des créances à l'exportation elles-mêmes. Selon les termes du produit, le SPV verse des revenus aux investisseurs et rembourse le capital à l'échéance.
Pour garantir que la structure fonctionne de manière fiable, le calendrier des entrées de fonds du SPV doit correspondre aux nœuds de rachat pour les investisseurs. L'émetteur doit au préalable connaître l'échéancier de paiement des actifs sous-jacents : principal et intérêts des obligations d'État, dividendes et rachats de fonds, fonds de règlement des comptes d'exportation ou frais de droits d'auteur. Si l'heure de remboursement de l'investisseur est antérieure à la récupération des paiements d'actifs par le SPV, le produit peut présenter un déficit de liquidité et un retard de remboursement peut survenir.
L'enregistrement d'un SPV offshore ne reçoit pas automatiquement les flux de trésorerie générés par les actifs coréens. Le contrat doit indiquer les droits légaux du SPV sur les actifs sous-jacents, le bénéficiaire et la personne responsable du transfert des fonds au SPV. La plate-forme de tokenisation conserve des enregistrements transparents de l'émission totale, des avoirs en jetons et de la destruction des jetons.
La tâche principale de la phase d'émission offshore est de garantir que les fonds réellement récupérables du SPV sont suffisants et à temps pour respecter les conditions de paiement promises aux investisseurs.
Une fois la vente finalisée à Hong Kong, dans quelle mesure le produit peut-il être diffusé ?
Créer un produit avec l’aide d’un SPV offshore n’est que la première étape. Pour vendre à des investisseurs étrangers, les émetteurs ont également besoin que les institutions financières soient responsables de la distribution. Finloop utilise des intermédiaires agréés de Hong Kong dans son plan : les produits sont examinés conformément aux règles relatives aux valeurs mobilières de Hong Kong, vendus à des investisseurs professionnels et atteignent des investisseurs en dehors de Hong Kong.
L'institution intermédiaire examine les conditions et les risques du produit SPV et vérifie si chaque investisseur possède les qualifications d'investisseur qualifié. Si le produit est réservé aux investisseurs professionnels, le transfert des tokens après émission est également restreint. Les conditions du produit limitent le transfert des jetons à des acheteurs qualifiés uniquement. Il s’agit du schéma de structuration des produits de placement privé de Finloop, mais cette restriction ne s’applique pas à tous les titres tokenisés à Hong Kong.
Finloop a également proposé que les produits lancés à Hong Kong puissent ensuite être diffusés via des intermédiaires et des places de marché dans d'autres régions. Cependant, le lancement initial à Hong Kong ne signifie pas qu'il obtient automatiquement des licences de vente et de commerce dans d'autres régions. Chaque marché doit évaluer indépendamment les règles réglementaires locales. Si les investisseurs souhaitent vendre avant l’échéance, ils doivent trouver une contrepartie et finaliser la tarification ; s’ils souhaitent utiliser le produit comme garantie, l’institution doit également accepter la garantie.
Au sein de cette structure, Hong Kong est responsable du canal des introductions en bourse et des fonctions de vérification de la qualification des investisseurs. Les ventes, transactions ou utilisations de gages dans d’autres régions doivent être organisées séparément.
Trois types de risques susceptibles d'interrompre la livraison des actifs coréens aux investisseurs
Même si les produits tokenisés sont vendus avec succès à Hong Kong, ils pourraient ne pas être en mesure de payer les investisseurs comme convenu. Les flux de trésorerie générés par les actifs sous-jacents doivent être transmis aux investisseurs via le véhicule d'émission offshore SPV. Les trois types de risques suivants interrompront le lien capitalistique :
Les droits et les modalités de paiement ne sont pas clairement convenus : pour les actifs tels que les créances à l'exportation, le contrat doit préciser le lieu de paiement et la personne ayant le droit de recevoir le paiement. À moins que les obligations de recouvrement et les processus de règlement ne soient légalement exécutoires, le recouvrement des avoirs peut ne pas parvenir au SPV.
Il existe un décalage temporel entre la collecte des fonds et le remboursement : si les investisseurs paient avant le règlement des actifs sous-jacents, le SPV sera confronté à un déficit de liquidité et le paiement sera retardé. Lorsque les actifs en won coréen sont utilisés pour garantir des produits libellés en dollars, les fluctuations du taux de change et les coûts de conversion érodent également les bénéfices.
Transferts de fonds transfrontaliers et goulots d'étranglement fiscaux : disposer d'un intermédiaire hongkongais qualifié en matière de vente de produits ne signifie pas que les fonds peuvent être transférés en douceur des détenteurs d'actifs coréens vers des SPV offshore, ni que les paiements aux investisseurs étrangers peuvent être effectués avec succès. Les transferts transfrontaliers et les procédures fiscales doivent être mis en œuvre et réalisables.
L'essentiel du succès ou de l'échec de ce modèle réside dans la question de savoir si les flux de trésorerie générés par les actifs coréens peuvent être livrés aux investisseurs étrangers via le SPV dans leur intégralité et à temps, conformément au contrat.
La deuxième version est bien plus importante que la première
L’émission de produits coréens adossés à des actifs à Hong Kong n’est qu’un point de départ. L'émission initiale prend beaucoup de temps et toutes les parties doivent ajuster complètement les actifs, finaliser les contrats et concevoir des plans de vente. Si chaque fois qu’un nouveau produit est lancé, l’ensemble du processus doit être reconstruit à partir de zéro, il sera difficile de faire évoluer l’entreprise. A partir de la deuxième fois, l'émetteur doit réutiliser la structure établie lors du premier ordre.
Les créances export réglées en USD constituent une cible idéale pour vérifier la réutilisation de ce modèle. Les émetteurs et les intermédiaires peuvent utiliser les normes d'évaluation des débiteurs et les plans de divulgation des informations sur les produits formés lors de l'émission initiale des produits de comptes clients ultérieurs pour réduire le coût de conception de nouveaux produits. Cependant, l’utilisation du même ensemble de normes d’évaluation ne signifie pas que chaque compte client présente le même risque.
Pour juger si ce modèle peut soutenir le marché à long terme, concentrez-vous sur trois indicateurs majeurs :
À chaque nouvelle émission, le temps nécessaire à la due diligence des actifs continue-t-il de diminuer ?
Les investisseurs existants continueront-ils à investir dans de nouveaux produits ?
Les détenteurs d’actifs sont-ils prêts à continuer à fournir des actifs ?
À mesure que l’expérience dans les projets de créances à l’exportation s’accumule, ce modèle peut être étendu à d’autres actifs coréens. Le succès d’un modèle ne peut pas être déterminé par une seule version réussie. Les détenteurs d’actifs doivent continuer à fournir les bons actifs, les investisseurs doivent être prêts à réinvestir et les intermédiaires doivent voir l’intérêt de mettre de nouveaux produits sur le marché.