العنوان الأصلي: رسالة كوانت ستريت أكتوبر 2026: مخاوف أسعار الفائدة
المؤلف الأصلي: هاري ماميسكي | كوانت ستريت كابيتال
ملاحظة المحرر: في سبتمبر، شهد سوق السندات الأمريكية عمليات بيع حادة. ارتفع عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات من 4.75% إلى 5.29%، بزيادة 54 نقطة أساس في شهر واحد، مع انخفاض بعض أصول الدخل الثابت بنسبة 2.3% إلى 5%. ولكن إذا قمت بتفصيل التغير في العوائد، ستجد حقيقة يسهل التغاضي عنها: خلال الفترة نفسها، ارتفع معدل الفائدة الحقيقي لأجل 10 سنوات بنحو 49 نقطة أساس، بينما ارتفع تعويض التضخم الذي يعكسه السوق بنحو 5 نقاط أساس فقط. بعبارة أخرى، عمليات بيع السندات هذه لا تفسرها بشكل رئيسي توقعات التضخم المرتفعة؛ ما تغير بشكل جوهري هو معدل الفائدة الحقيقي.
وهذا يطرح سؤالاً أكثر تعقيداً: لماذا يرغب السوق في طلب عائد حقيقي أعلى؟ عادةً، قد يكون ارتفاع المعدلات الحقيقية مرتبطاً بتوقعات نمو اقتصادي أقوى، أو تعديلات في المسار المستقبلي للسياسة النقدية، أو تعويض مخاطر أعلى لحيازة السندات طويلة الأجل. والأكثر غرابة أنه بينما انخفضت سندات الخزانة بشكل حاد، ظلت أسهم التكنولوجيا المرتبطة بالذكاء الاصطناعي قوية، مع تصدر أشباه الموصلات للمكاسب، بينما تعرضت معظم الأسهم الأخرى لضغط واضح.
في رسالته الاستثمارية الشهرية الأخيرة، يقدم هاري ماميسكي، مؤسس كوانت ستريت كابيتال، تفسيراً واحداً: قد يكون السوق يعيد تسعير نمو اقتصادي مستقبلي أقوى والاحتياجات الرأسمالية الناتجة عن التوسع المستمر لشركات التكنولوجيا الكبرى في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. في ظل هذا الإطار، فإن ارتفاع المعدلات وقوة أسهم الذكاء الاصطناعي ليسا بالضرورة متناقضين، لأن المستثمرين قد يعتقدون أن نمو الأرباح المستقبلي سيكون كافياً لتعويض تأثير ارتفاع تكاليف التمويل ومعدلات الخصم.
لكن هذا لا يزال تفسيراً سوقياً ينتظر التحقق. ارتفاع المعدلات الحقيقية لا يعني تحسناً مؤكداً في آفاق النمو، كما أن التغيرات في علاوة الأجل تعني أن المستثمرين قد يطالبون بتعويض مخاطر أعلى. بالنسبة لسوقي الأسهم والسندات، المفتاح هو التمييز: هل يعكس هذا الارتفاع في المعدلات عوائد اقتصادية مستقبلية أعلى، أم يعني أن حيازة الأصول طويلة الأجل أصبحت أكثر تكلفة وأكثر خطورة؟
فيما يلي النص الأصلي المترجم:
في سبتمبر 2026، ظهرت مجموعة غير عادية إلى حد ما من التحركات في الأسواق المالية الأمريكية: تعرضت سندات الخزانة لعمليات بيع حادة، بينما واصلت أسهم التكنولوجيا، وخاصة أشباه الموصلات، الارتفاع.
أداء الأصول الرئيسية في سبتمبر 2026: كانت استراتيجيات التكنولوجيا والزخم قوية نسبياً، بينما تعرضت العديد من فئات السندات والأصول الحساسة لأسعار الفائدة لضغط.
وفقاً لبيانات وزارة الخزانة الأمريكية، ارتفع عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات من 4.75% في نهاية أغسطس إلى 5.29% في نهاية سبتمبر، بزيادة 54 نقطة أساس في شهر واحد. تُظهر إحصاءات كوانت ستريت كابيتال أن بعض أصول الدخل الثابت الأمريكية انخفضت بنسبة 2.3% إلى 5% ذلك الشهر.لكن الأسهم لم تشهد انخفاضًا متزامنًا وواسع النطاق. وقد برزت بيتكوين واستراتيجيات الزخم التي تحتفظ بحيازات كبيرة في شركات أشباه الموصلات والتكنولوجيا، بينما ظل مؤشر ناسداك مرتفعًا. وفي الوقت نفسه، تعرضت الأسهم الأمريكية الصغيرة والمتوسطة الحجم، ومؤشر ستاندرد آند بورز 500 المرجّح بالتساوي، والقطاعات الحساسة لأسعار الفائدة مثل صناديق الاستثمار العقاري والمرافق والقطاع المالي لعمليات بيع.
عادةً ما يؤدي الارتفاع الحاد في أسعار الفائدة طويلة الأجل إلى رفع تكاليف تمويل الشركات وخفض القيمة المخصومة للأرباح المستقبلية، وهو أمر غير مواتٍ بشكل خاص للأسهم ذات التقييمات المرتفعة. لكن التباين في السوق هذه المرة يشير إلى أن المستثمرين قد يسعّرون العوائد المستقبلية للأصول المختلفة بشكل مختلف للغاية.
يعتقد هاري ماميسكي، مؤسس كوانت ستريت، أنه لفهم هذه الحركة في السوق، يجب أولاً الإجابة على سؤال: ما الذي يتداوله سوق السندات بالضبط؟
أولاً. الارتفاع الحاد في عوائد سندات الخزانة في سبتمبر كان في الواقع ارتفاعًا في أسعار الفائدة الحقيقية
من منظور هيكل العوائد، كانت إحدى السمات المهمة لعمليات بيع سندات الخزانة في سبتمبر أن الأسعار الاسمية ارتفعت بشكل رئيسي تماشيًا مع ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية، وليس بسبب ارتفاع متزامن في تعويض التضخم.
لفهم ذلك، يجب أولاً التمييز بين ثلاثة مفاهيم.
العائد الاسمي هو عائد سندات الخزانة الذي يراه المستثمرون عادةً، والذي يتضمن تعويضًا عن التضخم المستقبلي بالإضافة إلى العوائد الحقيقية المطلوبة وعوامل المخاطر الأخرى.
العائد الحقيقي يمكن فهمه على أنه العائد بعد خصم تعويض التضخم. في سوق سندات الخزانة الأمريكية، يُستخدم عادةً عائد سندات الخزانة المحمية من التضخم (TIPS) لمراقبة تسعير السوق للعوائد الحقيقية.
الفرق بين الاثنين هو معدل التضخم التعادلي، والذي يُستخدم غالبًا كمؤشر مرجعي لتوقعات السوق للتضخم على المدى الطويل. ومع ذلك، فإنه يتضمن أيضًا عوامل مثل مخاطر التضخم والسيولة، ولا يعادل توقعًا خالصًا للتضخم.
يمكن تفكيك التغير في عوائد سندات الخزانة في سبتمبر بشكل أكبر. ارتفع العائد الاسمي لسندات الخزانة لأجل 10 سنوات من 4.75% في 31 أغسطس إلى 5.29% في 30 سبتمبر، بزيادة 54 نقطة أساس. ومن ذلك، ارتفع العائد الحقيقي من 2.44% إلى 2.93%، بزيادة 49 نقطة أساس؛ بينما ارتفع تعويض التضخم الضمني فقط من 2.31% إلى 2.36%، بزيادة 5 نقاط أساس.
أداء صناديق السندات الأمريكية الرئيسية المتداولة في البورصة خلال سبتمبر: تعرضت سندات الخزانة طويلة الأجل وبعض سندات الائتمان لضغوط بيع واضحة.
وهذا يعني أن أكثر من 90% من الزيادة في عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات في سبتمبر كانت تقابلها زيادة في أسعار الفائدة الحقيقية، وليس زيادة في تعويض التضخم. على الأقل من خلال هذا التفكيك لمؤشرات السوق، لم يكن التغير الرئيسي في عمليات بيع السندات في سبتمبر هو تعويض التضخم، بل أسعار الفائدة الحقيقية.
وهذا مهم بشكل خاص لأن الارتفاعات في أسعار الفائدة الحقيقية وتعويض التضخم غالبًا ما تقابلها تفسيرات اقتصادية مختلفة.إذا كان ارتفاع العوائد ناتجاً بشكل رئيسي عن تعويض التضخم، فقد يعني ذلك أن المستثمرين قلقون بشأن الزيادات المستقبلية في الأسعار وانخفاض القوة الشرائية للنقود، وبالتالي يطالبون بعائد اسمي أعلى. ولكن إذا كان الارتفاع ناتجاً بشكل رئيسي عن المعدلات الحقيقية، فيجب عندئذٍ النظر بشكل أعمق في توقعات النمو الاقتصادي، ومعدل السياسة الحقيقي المستقبلي، وتعويض المخاطر الذي يطلبه المستثمرون للاحتفاظ بالسندات طويلة الأجل.
هذا لا يعني أن مخاطر التضخم قد اختفت. فمستوى التضخم نفسه لا يزال مرتفعاً، كما أن أسعار النفط والسياسة المالية ومسار أسعار الفائدة لمجلس الاحتياطي الفيدرالي ستؤثر أيضاً على توقعات السوق. لكن انطلاقاً من تغيرات العوائد في سبتمبر، فإن تفسير عمليات البيع هذه في سندات الخزانة بالاستناد فقط إلى "تصاعد مخاوف التضخم" يبدو غير كافٍ بوضوح.
ثانياً. الأمر ليس مجرد قلق من التضخم؛ فقد يكون السوق يعيد تسعير النمو الاقتصادي والطلب على رأس المال
لماذا ارتفعت المعدلات الحقيقية بشكل ملحوظ؟ يناقش ماميسكي في رسالته الاستثمارية عدة تفسيرات للسوق.
الأول هو أن الائتمان بالدولار يتعرض للتشكيك. لكن الدولار ارتفع فعلياً في سبتمبر، وهو ما لا يتوافق مع سردية أزمة ثقة واسعة في الأصول الدولارية.
الثاني هو أن المستثمرين بدأوا يقلقون بشأن قدرة الحكومة الأمريكية على سداد ديونها. ويرى الكاتب أنه إذا كانت مخاوف السوق بشأن الجدارة الائتمانية المالية الأمريكية تنعكس بشكل رئيسي من خلال مخاطر التضخم المستقبلية، لكان ينبغي أن يرتفع تعويض التضخم طويل الأجل بشكل أكثر وضوحاً، ولم تُظهر بيانات سبتمبر هذه السمة.
ومع ذلك، هذا لا يستبعد المخاطر المالية. فزيادة المعروض من سندات الخزانة وارتفاع تعويض المخاطر للاحتفاظ بالسندات قد يدفعان أيضاً العوائد طويلة الأجل إلى الارتفاع بينما يظل تعويض التضخم مستقراً نسبياً.
وفي المقابل، يفضل ماميسكي التركيز على تفسير آخر: قد يكون السوق يتوقع نمواً اقتصادياً أقوى مع إعادة تسعير الطلب المتزايد على رأس المال من جانب شركات التكنولوجيا الكبرى.
المتغير الرئيسي هنا هو الذكاء الاصطناعي. ومع استمرار توسع الاستثمار في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، تستثمر مزودات الخدمات السحابية الكبرى (Hyperscalers) مبالغ هائلة لبناء مراكز البيانات، وشراء وحدات معالجة الرسومات (GPUs)، وتوسيع القدرة الحاسوبية، ونشر البنية التحتية للطاقة والشبكات.
هذه النفقات تعني أولاً الطلب على رأس المال.
ومن منظور كلي، إذا أرادت الشركات توسيع الاستثمار في الوقت نفسه، بينما لا تزيد الأموال طويلة الأجل المتاحة للتخصيص بالتوازي مع ذلك، فقد يواجه سعر الأموال ضغطاً صعودياً. وفي الوقت نفسه، إذا اعتقد المستثمرون أن الذكاء الاصطناعي سيرفع الإنتاجية الاقتصادية المستقبلية ويخلق المزيد من أرباح الشركات، فقد يرفعون أيضاً معدل العائد الحقيقي طويل الأجل الذي يطلبونه وفقاً لذلك.
قد تكون هاتان القوتان مرتبطتين بارتفاع المعدلات الحقيقية، لكن الآليتين ليستا متطابقتين تماماً: الأولى تركز على الطلب على رأس المال وشروط التمويل، بينما تركز الثانية على توقعات العوائد الاقتصادية المستقبلية.تشير أبحاث ING الحديثة أيضًا إلى اتجاه مماثل، بحجة أن تأثير الذكاء الاصطناعي على عوائد السندات لا يأتي فقط من اقتراض شركات التكنولوجيا لتمويل نفسها، بل قد ينعكس أيضًا في الأسعار الحقيقية من خلال الإنتاجية وتوقعات النمو الاقتصادي طويل الأجل.
ومع ذلك، فإن هذا النوع من الأحكام لا يزال ينتمي إلى تحليل السوق، وليس علاقة سببية مؤكدة. ارتفاع الأسعار الحقيقية في حد ذاته لا يمكن أن يثبت أن الذكاء الاصطناعي يدفع نمو الاقتصاد الأمريكي بشكل أسرع، ولا يمكن أن يثبت أن طلب تمويل الذكاء الاصطناعي هو العامل المهيمن في عمليات بيع سندات الخزانة.
بالنسبة لمايامسكي، فإن جاذبية هذا التفسير تأتي بشكل رئيسي من رد فعل سوق الأسهم.
إذا كان الارتفاع الحاد في عوائد سندات الخزانة يعكس بالكامل تدهور التوقعات الاقتصادية، فإن سوق الأسهم عادة ما يتعرض أيضًا لضغوط أوسع. لكن في سبتمبر، ظلت أسهم الذكاء الاصطناعي مثل أشباه الموصلات قوية، مما يظهر أن المستثمرين لا يزالون متفائلين بشأن النمو طويل الأجل لبعض شركات التكنولوجيا على الأقل. وهذا يؤدي إلى علاقة أكثر إثارة للاهتمام بين سوق السندات وسوق الأسهم: قد يتم تسعير أسعار الفائدة الحقيقية الأعلى من قبل السوق في نفس الوقت الذي يتم فيه تسعير توقعات أرباح مستقبلية أعلى.
ثالثًا. لماذا يمكن أن ترتفع أسهم الذكاء الاصطناعي عندما تكون أسعار الفائدة الحقيقية أعلى؟
من منظور منطق التقييم التقليدي، فإن ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية طويلة الأجل عادة ما يكون خبرًا سيئًا لأسهم النمو.
تعتمد أسعار الأسهم بشكل أساسي على قيمة التدفقات النقدية المستقبلية بعد الخصم. كلما ارتفع العائد الذي يطلبه السوق، انخفضت قيمة أرباح الشركة المستقبلية عند تحويلها إلى القيمة الحالية. بالنسبة لشركات النمو التي تتركز أرباحها في المستقبل، يكون هذا التأثير عادة أكثر وضوحًا.
لكن أداء أسهم الذكاء الاصطناعي في سبتمبر يشير إلى أن السوق قد يراهن على قوة أخرى.
في سبتمبر، ارتفع صندوق المؤشرات المتداولة لأشباه الموصلات (SMH) بنحو 9.4%، بينما انخفض مؤشر S&P 500 المتساوي الأوزان (SPW) بنحو 4.8%، مما يظهر تباينًا واضحًا بين قطاع التكنولوجيا والسوق الأوسع.
يفسر مايامسكي ذلك بأنه "معركة بين البسط والمقام" في التقييم: ارتفاع معدل الخصم يرفع المقام ويضغط على التقييمات؛ لكن النمو المتوقع في الأرباح المستقبلية يرفع البسط وقد يعوض جزءًا أو حتى كل التأثير السلبي. وبعبارة أخرى، قد لا يتجاهل السوق بالضرورة أسعار الفائدة الأعلى، لكنه قد يعتقد أن نمو الأرباح المستقبلية الذي يجلبه الذكاء الاصطناعي كافٍ لتغطية تكلفة رأس المال الأعلى.
في سبتمبر، أدت صناديق المؤشرات المتداولة الزخمية التي تحتفظ بحصص مهمة في شركات مثل AMD وMicron وIntel وCisco وApplied Materials أداءً قويًا، وظلت أشباه الموصلات قوة مهمة تدفع السوق نحو الارتفاع.
هذا الاتجاه له منطق أساسي معين. يتطلب بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي أولاً شرائح وخوادم ومعدات ذات صلة، لذلك يمكن للموردين في المراحل الأولى من سلسلة الصناعة الحصول على الطلبات والإيرادات في وقت أبكر.لكن هذا يقود أيضًا إلى أكبر قلق لدى المؤلف. واصلت أسهم أشباه الموصلات الارتفاع، بينما أدى مؤشر ستاندرد آند بورز 500 متساوي الأوزان أداءً ضعيفًا. وهذا يُظهر أن هناك تباينًا واضحًا بين توقعات رأس المال لآفاق أرباح موردي البنية التحتية للذكاء الاصطناعي وتوقعاته لقطاع الشركات الأوسع.
يطلق ماميسكي على المجموعة الواسعة من الشركات خارج أشباه الموصلات اسم ROCS (Rest of the Corporate Sector)، أي بقية قطاع الشركات.
في رأيه، فإن الشركات التي تشتري شرائح الذكاء الاصطناعي مستعدة لاستثمار مبالغ ضخمة من رأس المال لأنها تعتقد أنها ستكون قادرة على الحصول على عوائد اقتصادية في المستقبل من خلال مكاسب الإنتاجية. كما أن السوق مستعدة لتوفير التمويل مسبقًا لهذه الأرباح التي لم تتحقق بعد.
لذلك، ليس من المستغرب عدم رؤية نمو متزامن عبر جميع الصناعات في هذه المرحلة. وما يثير الحيرة حقًا هو أن سوق الأسهم نفسه استباقي. إذا كان المستثمرون مقتنعين بالفعل بأن الذكاء الاصطناعي سيحسن بشكل كبير ربحية الشركات الأخرى في المستقبل، فينبغي أن تنعكس هذه التوقعات تدريجيًا أيضًا في تقييمات الشركات المعنية.
لكن في سبتمبر، لم يُظهر السوق هذا النوع من الارتفاع الواسع النطاق. موردو الشرائح يجنون الأرباح بالفعل، لكن الشركات التي تشتري الشرائح لم تحقق بعد بشكل عام تحسينات مماثلة في الأرباح. وهذا يعني أن تجارة الذكاء الاصطناعي الحالية لديها حلقة تجارية تحتاج إلى التحقق: الإيرادات التي تحصل عليها الشركات في المنبع تحتاج في النهاية إلى الدعم من القيمة الاقتصادية التي تخلقها الشركات في المصب باستمرار. إذا لم يتمكن الذكاء الاصطناعي من خلق أرباح كافية لقطاع الشركات الأوسع، فإن الزيادة المستمرة في مشتريات الشرائح وبناء مراكز البيانات وتكاليف التمويل قد تؤدي تدريجيًا إلى تآكل عوائد الاستثمار.
لا يعتقد ماميسكي أن الذكاء الاصطناعي قد شكل بالفعل فقاعة. لا يزال يؤمن بالقيمة الاقتصادية طويلة الأجل للذكاء الاصطناعي، لكنه يعتقد أن السوق بحاجة إلى رؤية المزيد من الأدلة على أن فوائد الذكاء الاصطناعي تنتشر من صناعة التكنولوجيا إلى شركات أخرى.
أظهرت بيانات إنتاجية العمل الصادرة عن مكتب إحصاءات العمل الأمريكي بعض العلامات الإيجابية بالفعل، حيث كان نمو الإنتاجية في السنوات الأخيرة أعلى من المتوسط طويل الأجل منذ عام 2010. لكن هذا التحسن لا يمكن أن يُعزى بالكامل إلى الذكاء الاصطناعي، بل والأقل من ذلك أن يثبت بشكل مباشر أن الشركات قد حصلت بالفعل على أرباح جديدة كافية لتغطية تكاليف الاستثمار. من هذا المنظور، فإن سوق السندات وسوق الأسهم تنتظران في الواقع نفس الإجابة: هل يمكن للنمو الاقتصادي المستقبلي أن يحقق العوائد المسعّرة حاليًا مسبقًا؟
التغيرات التاريخية في إنتاجية العمل في قطاع الأعمال غير الزراعية الأمريكي.
رابعًا: ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية ليس بالضرورة إشارة إيجابية؛ علاوة الأجل هي مخاطر أخرىتفسير ارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية على أنه تحسّن في تفاؤل السوق بالنمو الاقتصادي يمكنه بالفعل تفسير جزء من أداء أسعار الأصول. لكن هذا التفسير لا يزال يتضمن قيداً مهماً: ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية لا يعادل تماماً تحسّن توقعات النمو الاقتصادي المستقبلي.
عوائد سندات الخزانة طويلة الأجل لا تعكس فقط توقعات المستثمرين لأسعار الفائدة قصيرة الأجل المستقبلية، بل تتضمن أيضاً علاوة الأجل، أي التعويض الإضافي الذي يطلبه المستثمرون لتحمل مخاطر مثل تقلب أسعار السندات طويلة الأجل.
يمكن أن تعكس علاوة الأجل عدم اليقين بشأن أسعار الفائدة، والمعروض المالي، والعرض والطلب في السوق، وعوامل مخاطر أخرى. حتى لو لم يرتفع تعويض التضخم بشكل ملحوظ، فقد تظل العوائد طويلة الأجل ترتفع طالما أن المستثمرين غير راغبين في تجميد أموالهم على المدى الطويل ويطالبون بتعويض مخاطر أعلى.
هذا التمييز مهم بشكل خاص في السوق الحالية.
أشار تحليل سوقي من رويترز في 7 أكتوبر إلى أن علاوة الأجل على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات ارتفعت إلى نحو أعلى مستوى في 12 عاماً. وهذا يُظهر أن ارتفاع العوائد طويلة الأجل قد لا يتضمن فقط توقعات النمو الاقتصادي، بل قد يعكس أيضاً إعادة تقييم المستثمرين للسياسة المالية، والسياسة النقدية، ومخاطر حيازة الديون طويلة الأجل.
يجب التأكيد على أن أسعار الفائدة الحقيقية وعلاوة الأجل ليستا مؤشرين مستقلين يمكن جمعهما ببساطة. فالعائد الحقيقي لسندات TIPS نفسه قد يتضمن علاوة أجل حقيقية. لذلك، فإن الزيادة البالغة نحو 49 نقطة أساس في أسعار الفائدة الحقيقية في سبتمبر لا تعني أن جميع النقاط الـ49 الأساسية جاءت من توقعات نمو أقوى.
قد يكون لمحركين مختلفين تأثيرات مختلفة على أسواق الأصول. إذا كان ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية يعكس بشكل أساسي تحسّن توقعات النمو الاقتصادي، فقد ترتفع أرباح الشركات المستقبلية بالمقابل، ويمكن لبعض الأسهم تحمل معدل خصم أعلى.
لكن إذا كان ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية والعوائد طويلة الأجل يأتي أكثر من علاوة الأجل، فقد تواجه الشركات تكاليف تمويل ترتفع باستمرار دون تحسّن مقابل في الأرباح المستقبلية. في هذه الحالة، ستضع أسعار الفائدة الأعلى ضغطاً أكثر مباشرة على تقييمات الأسهم، وأسعار السندات، واستثمار الشركات.
وهذا أيضاً سبب عدم إمكانية الاستنتاج فقط من ارتفاع أسهم الذكاء الاصطناعي بأن موجة بيع سندات الخزانة الأمريكية هذه هي بالضرورة إشارة إيجابية للنمو الاقتصادي. بالنسبة لـ QuantStreet، لا يمتلك السوق الحالي أدلة كافية لدعم التحول الكامل إلى أي أصل واحد.
لا تزال المؤسسة متجاوزة الوزن نسبياً في أسهم القيمة والأسهم منخفضة التقلب، آملاً في الاحتفاظ بتعرض للقطاع المؤسسي الأوسع، مع الاستمرار في حيازة بعض أسهم التكنولوجيا في محافظ ذات قدرة أعلى على تحمل المخاطر.بدأ تخصيص السندات أيضًا يشهد تعديلات طفيفة. يعتقد ماميسكي أنه عندما يصل عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات إلى حوالي 5.25%، فإن الجاذبية المحتملة للسندات قد تحسنت بعض الشيء بالفعل. لذلك، بدأت كوانت ستريت في تمديد المدة بشكل معتدل في المحافظ منخفضة المخاطر، أي زيادة التخصيص للسندات الأكثر حساسية لتغيرات أسعار الفائدة.
لكن هذا لا يعني أن المؤسسة قد تحولت بالكامل إلى التفاؤل بشأن السندات طويلة الأجل. لا يزال نموذجها لا يفضل الأصول ذات المدة الأطول، وتبقى مدة السندات الإجمالية أقل من المعيار المرجعي، لكن الوزن المنخفض قد تقلص بعض الشيء.
يشير المؤلف أيضًا إلى أنه بالنسبة للمستثمرين المناسبين، قد توفر بعض الأصول البديلة مثل certain صناديق الأسهم الخاصة الدائمة بعض التنويع، لكن مخاطر السيولة والتقييم للمنتجات ذات الصلة لا تزال بحاجة إلى النظر فيها بشكل منفصل.
تعكس هذه التعديلات موقفًا حذرًا: بدأت العوائد طويلة الأجل تتمتع ببعض الجاذبية، لكن لا توجد إجابة واضحة بعد حول ما إذا كانت القوى الدافعة لارتفاع العوائد قد تلاشت.
بعد ذلك، يحتاج السوق إلى مراقبة ثلاثة أنواع من الإشارات: أولاً، كيف تتغير أسعار الفائدة الحقيقية طويلة الأجل وعلاوة الأجل، وذلك للتمييز بين توقعات النمو وتعويض المخاطر؛ ثانيًا، ما إذا كان استثمار الذكاء الاصطناعي يبدأ في تحسين الإنتاجية وهوامش الربح والتدفق النقدي في الشركات غير التقنية بشكل حقيقي؛ وأخيرًا، ما إذا كانت توقعات سياسة الاحتياطي الفيدرالي واحتياجات التمويل المالي وعرض سندات الخزانة طويلة الأجل لا تزال تضغط على العوائد نحو الارتفاع.
إذا استمر النمو الاقتصادي وأرباح الشركات في التحسن، فقد تتعايش أسعار الفائدة الحقيقية المرتفعة والأسهم القوية لفترة من الوقت. لكن إذا استمرت علاوة الأجل في الارتفاع بينما كانت عوائد استثمار الذكاء الاصطناعي بطيئة في التحقق، فإن أسهم التكنولوجيا التي تبدو قادرة حاليًا على تحمل أسعار فائدة أعلى ستواجه أيضًا اختبار تقييم أكثر قسوة.
أهم إشارة من موجة بيع سندات الخزانة الأمريكية في سبتمبر ليست أن توقعات التضخم خرجت عن السيطرة مرة أخرى، بل أن العائد الحقيقي طويل الأجل الذي يطلبه المستثمرون قد ارتفع بشكل كبير.
السؤال الذي لم يُحل حقًا هو: هل يأتي هذا العائد المطلوب الأعلى من الثقة بأن الاقتصاد المستقبلي يمكنه خلق المزيد من الأرباح، أم أن مخاطر الاحتفاظ بالأصول طويلة الأجل تتزايد؟
يمكن لكلا التفسيرين دفع عوائد سندات الخزانة الأمريكية نحو الارتفاع، لكنهما يعنيان آفاقًا سوقية مختلفة تمامًا للأسهم والسندات ودورة استثمار الذكاء الاصطناعي.