सितंबर में अमेरिकी ट्रेजरी में बिकवाली: मुद्रास्फीति की अपेक्षाएँ नहीं, बल्कि वास्तविक प्रतिफल में उछाल

मूल शीर्षक: क्वांटस्ट्रीट अक्टूबर 2026 पत्र: ब्याज दर की चिंताएँ

मूल लेखक: हैरी मामेस्की | क्वांटस्ट्रीट कैपिटल

संपादकीय टिप्पणी: सितंबर में, अमेरिकी बॉन्ड बाजार में तीव्र बिकवाली हुई। 10-वर्षीय ट्रेजरी प्रतिफल 4.75% से 5.29% तक बढ़ गया, एक ही महीने में 54 आधार अंक की वृद्धि हुई, और कुछ निश्चित आय परिसंपत्तियाँ 2.3% से 5% तक गिर गईं। लेकिन यदि आप प्रतिफल में परिवर्तन का विश्लेषण करें, तो आपको एक आसानी से अनदेखा किया गया तथ्य मिलेगा: समान अवधि में, 10-वर्षीय वास्तविक दर लगभग 49 आधार अंक बढ़ी, जबकि बाजार-निहित मुद्रास्फीति मुआवजा केवल लगभग 5 आधार अंक बढ़ा। दूसरे शब्दों में, यह बॉन्ड बिकवाली मुख्य रूप से बढ़ती मुद्रास्फीति अपेक्षाओं से समझाई नहीं जाती; वास्तव में जो पर्याप्त रूप से बदला वह वास्तविक दर थी।

यह एक अधिक जटिल प्रश्न उठाता है: बाजार उच्च वास्तविक प्रतिफल की मांग क्यों करने को तैयार है? आमतौर पर, वास्तविक दरों में वृद्धि मजबूत आर्थिक विकास अपेक्षाओं, मौद्रिक नीति के भविष्य के पथ में समायोजन, या दीर्घकालिक बॉन्ड रखने के लिए उच्च जोखिम मुआवजे से संबंधित हो सकती है। अधिक असामान्य रूप से, जबकि ट्रेजरी तेजी से गिरी, AI-संबंधित प्रौद्योगिकी शेयर मजबूत बने रहे, सेमीकंडक्टर लाभ में अग्रणी रहे, जबकि अधिकांश अन्य शेयर स्पष्ट दबाव में आए।

अपने नवीनतम मासिक निवेश पत्र में, क्वांटस्ट्रीट कैपिटल के संस्थापक हैरी मामेस्की एक स्पष्टीकरण प्रस्तुत करते हैं: बाजार मजबूत भविष्य की आर्थिक वृद्धि और बड़ी प्रौद्योगिकी कंपनियों के AI अवसंरचना के निरंतर विस्तार से उत्पन्न पूंजी मांगों का पुनर्मूल्यांकन कर रहा हो सकता है। इस ढांचे के तहत, उच्च दरें और मजबूत AI शेयर जरूरी नहीं कि विरोधाभासी हों, क्योंकि निवेशक मान सकते हैं कि भविष्य की आय वृद्धि उच्च वित्तपोषण लागत और छूट दरों के प्रभाव की भरपाई के लिए पर्याप्त होगी।

लेकिन यह अभी भी सत्यापन की प्रतीक्षा में एक बाजार व्याख्या है। वास्तविक दरों में वृद्धि विकास संभावनाओं में निश्चित सुधार के बराबर नहीं है, और अवधि प्रीमियम में परिवर्तन का अर्थ यह भी है कि निवेशक उच्च जोखिम मुआवजे की मांग कर रहे हो सकते हैं। शेयर और बॉन्ड दोनों बाजारों के लिए, कुंजी यह अंतर करना है: क्या दरों में यह वृद्धि उच्च भविष्य के आर्थिक प्रतिफल को दर्शाती है, या इसका अर्थ है कि दीर्घकालिक परिसंपत्तियाँ रखना अधिक महंगा और अधिक खतरनाक हो गया है?

नीचे अनूदित मूल पाठ है:

सितंबर 2026 में, अमेरिकी वित्तीय बाजारों में एक काफी असामान्य चालों का समूह प्रकट हुआ: ट्रेजरी को तीव्र बिकवाली का सामना करना पड़ा, जबकि प्रौद्योगिकी शेयर, विशेष रूप से सेमीकंडक्टर, बढ़ते रहे।

सितंबर 2026 में प्रमुख परिसंपत्ति प्रदर्शन: प्रौद्योगिकी और गति रणनीतियाँ अपेक्षाकृत मजबूत रहीं, जबकि बॉन्ड और दर-संवेदनशील परिसंपत्तियों की कई श्रेणियाँ दबाव में आईं।

अमेरिकी ट्रेजरी डेटा के अनुसार, 10-वर्षीय ट्रेजरी प्रतिफल अगस्त के अंत में 4.75% से सितंबर के अंत में 5.29% तक बढ़ गया, एक महीने में 54 आधार अंक की वृद्धि हुई। क्वांटस्ट्रीट कैपिटल के आंकड़ों से पता चलता है कि उस महीने कुछ अमेरिकी निश्चित आय परिसंपत्तियाँ 2.3% से 5% तक गिर गईं।लेकिन शेयरों में समन्वित, व्यापक आधार पर गिरावट नहीं आई। सेमीकंडक्टर और प्रौद्योगिकी कंपनियों में महत्वपूर्ण हिस्सेदारी वाले बिटकॉइन और मोमेंटम रणनीतियाँ अलग दिखीं, और नैस्डैक सूचकांक ऊँचा बना रहा। साथ ही, अमेरिकी लघु और मध्यम पूँजी वाले शेयरों, समान-भारित S&P 500 सूचकांक, और REITs, उपयोगिताओं तथा वित्तीय कंपनियों जैसे ब्याज-संवेदनशील क्षेत्रों में बिकवाली हुई।

सामान्यतः, दीर्घकालिक दरों में तीव्र वृद्धि कॉर्पोरेट वित्तपोषण लागत बढ़ाती है और भविष्य के मुनाफे के रियायती मूल्य को घटाती है, जो विशेष रूप से उच्च मूल्यांकन वाले शेयरों के लिए प्रतिकूल है। लेकिन इस बार बाजार में विचलन से संकेत मिलता है कि निवेशक विभिन्न परिसंपत्तियों के भविष्य के प्रतिफलों का मूल्यांकन बहुत भिन्न तरीके से कर रहे होंगे।

QuantStreet के संस्थापक Harry Mamaysky का मानना है कि इस बाजार चाल को समझने के लिए पहले एक प्रश्न का उत्तर देना आवश्यक है: बॉन्ड बाजार वास्तव में क्या ट्रेड कर रहा है?

I. सितंबर में ट्रेजरी प्रतिफल में उछाल वास्तव में वास्तविक दरों में वृद्धि थी

प्रतिफल संरचना के दृष्टिकोण से, सितंबर की ट्रेजरी बिकवाली की एक महत्वपूर्ण विशेषता यह थी कि नाममात्र दरें मुख्यतः उच्च वास्तविक दरों के अनुरूप बढ़ीं, न कि मुद्रास्फीति मुआवजे में एक साथ उछाल।

इसे समझने के लिए पहले तीन अवधारणाओं में अंतर करना आवश्यक है।

नाममात्र प्रतिफल वह ट्रेजरी प्रतिफल है जो निवेशक आमतौर पर देखते हैं, जिसमें भविष्य की मुद्रास्फीति के लिए मुआवजा तथा आवश्यक वास्तविक प्रतिफल और अन्य जोखिम कारक शामिल होते हैं।

वास्तविक प्रतिफल को मुद्रास्फीति मुआवजा घटाने के बाद का प्रतिफल समझा जा सकता है। अमेरिकी ट्रेजरी बाजार में, Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) पर प्रतिफल का उपयोग आमतौर पर वास्तविक प्रतिफलों के प्रति बाजार की कीमत-निर्धारण को देखने के लिए किया जाता है।

दोनों के बीच का अंतर Breakeven Inflation Rate है, जिसे अक्सर बाजार की दीर्घकालिक मुद्रास्फीति अपेक्षाओं के संदर्भ संकेतक के रूप में उपयोग किया जाता है। हालाँकि, इसमें मुद्रास्फीति जोखिम और तरलता जैसे कारक भी शामिल होते हैं, और यह शुद्ध मुद्रास्फीति पूर्वानुमान के समतुल्य नहीं है।

सितंबर में ट्रेजरी प्रतिफलों के परिवर्तन को आगे विघटित किया जा सकता है। 10-वर्षीय ट्रेजरी नाममात्र प्रतिफल 31 अगस्त को 4.75% से बढ़कर 30 सितंबर को 5.29% हो गया, यानी 54 आधार अंक की वृद्धि। इसमें से वास्तविक प्रतिफल 2.44% से बढ़कर 2.93% हो गया, यानी 49 आधार अंक की वृद्धि; निहित मुद्रास्फीति मुआवजा केवल 2.31% से 2.36% तक बढ़ा, यानी 5 आधार अंक की वृद्धि।

सितंबर में प्रमुख अमेरिकी बॉन्ड ETF का प्रदर्शन: दीर्घकालिक ट्रेजरी और कुछ क्रेडिट बॉन्ड स्पष्ट बिकवाली दबाव में आए।

इसका अर्थ है कि सितंबर में 10-वर्षीय ट्रेजरी प्रतिफल में वृद्धि का 90% से अधिक वास्तविक दरों में वृद्धि के अनुरूप था, न कि मुद्रास्फीति मुआवजे में वृद्धि के। कम से कम बाजार संकेतकों के इस विघटन से, सितंबर की बॉन्ड बिकवाली में मुख्य परिवर्तन मुद्रास्फीति मुआवजा नहीं, बल्कि वास्तविक दरें थीं।

यह विशेष रूप से महत्वपूर्ण है क्योंकि वास्तविक दरों और मुद्रास्फीति मुआवजे में वृद्धि अक्सर भिन्न आर्थिक व्याख्याओं से मेल खाती है।यदि प्रतिफल में वृद्धि मुख्य रूप से मुद्रास्फीति मुआवजे से आती है, तो इसका मतलब हो सकता है कि निवेशक भविष्य में कीमतों में वृद्धि और मुद्रा की क्रय शक्ति में गिरावट को लेकर चिंतित हैं, और इसलिए उच्च नाममात्र प्रतिफल की मांग कर रहे हैं। लेकिन यदि वृद्धि मुख्य रूप से वास्तविक दरों से आती है, तो आर्थिक विकास की अपेक्षाओं, भविष्य की वास्तविक नीति दर, और दीर्घकालिक बॉन्ड रखने के लिए निवेशकों द्वारा आवश्यक जोखिम मुआवजे पर और विचार करना होगा।

इसका मतलब यह नहीं है कि मुद्रास्फीति जोखिम गायब हो गया है। मुद्रास्फीति का स्तर स्वयं ऊंचा बना हुआ है, और तेल की कीमतें, राजकोषीय नीति, और फेडरल रिजर्व का दर मार्ग भी बाजार की अपेक्षाओं को प्रभावित करेंगे। लेकिन सितंबर में प्रतिफल परिवर्तनों को देखते हुए, इस ट्रेजरी बिकवाली को केवल "बढ़ी हुई मुद्रास्फीति चिंताओं" से समझाना स्पष्ट रूप से अपर्याप्त है।

II. यह केवल मुद्रास्फीति की चिंता नहीं है; बाजार आर्थिक विकास और पूंजी मांग का पुनर्मूल्यांकन कर रहा हो सकता है

वास्तविक दरों में महत्वपूर्ण वृद्धि क्यों हुई? अपने निवेश पत्र में, ममायस्की कई बाजार व्याख्याओं पर चर्चा करते हैं।

पहली यह है कि डॉलर ऋण पर सवाल उठाया जा रहा है। लेकिन सितंबर में डॉलर वास्तव में मजबूत हुआ, जो डॉलर परिसंपत्तियों में व्यापक विश्वास संकट की कथा से मेल नहीं खाता।

दूसरी यह है कि निवेशकों ने अमेरिकी सरकार की अपना ऋण चुकाने की क्षमता के बारे में चिंता करना शुरू कर दिया है। लेखक का मानना है कि यदि अमेरिकी राजकोषीय साख के बारे में बाजार की चिंताएं मुख्य रूप से भविष्य के मुद्रास्फीति जोखिम के माध्यम से परिलक्षित होतीं, तो दीर्घकालिक मुद्रास्फीति मुआवजा अधिक स्पष्ट रूप से बढ़ना चाहिए था, और सितंबर के आंकड़ों ने यह विशेषता नहीं दिखाई।

हालांकि, यह राजकोषीय जोखिम को बाहर नहीं करता। बढ़ी हुई ट्रेजरी आपूर्ति और बॉन्ड रखने के लिए उच्च जोखिम मुआवजा भी दीर्घकालिक प्रतिफल को ऊपर धकेल सकते हैं जबकि मुद्रास्फीति मुआवजा अपेक्षाकृत स्थिर रहता है।

इसके विपरीत, ममायस्की एक अन्य व्याख्या पर ध्यान केंद्रित करना पसंद करते हैं: बाजार मजबूत आर्थिक विकास की अपेक्षा कर रहा हो सकता है और साथ ही बड़ी प्रौद्योगिकी कंपनियों की बढ़ती पूंजी मांगों का पुनर्मूल्यांकन कर रहा हो सकता है।

यहां मुख्य चर AI है। जैसे-जैसे कृत्रिम बुद्धिमत्ता अवसंरचना में निवेश का विस्तार जारी है, बड़े क्लाउड सेवा प्रदाता (Hyperscalers) डेटा सेंटर बनाने, GPU खरीदने, कंप्यूटिंग शक्ति का विस्तार करने, और बिजली और नेटवर्क अवसंरचना तैनात करने में विशाल राशि निवेश कर रहे हैं।

इन व्ययों का पहला अर्थ पूंजी की मांग है।

समष्टि दृष्टिकोण से, यदि कंपनियां एक साथ निवेश का विस्तार करना चाहती हैं, जबकि आवंटन के लिए उपलब्ध दीर्घकालिक धन साथ-साथ नहीं बढ़ता, तो धन की कीमत पर ऊपर की ओर दबाव का सामना करना पड़ सकता है। साथ ही, यदि निवेशकों का मानना है कि AI भविष्य की आर्थिक उत्पादकता बढ़ाएगा और अधिक कॉर्पोरेट लाभ पैदा करेगा, तो वे अपने आवश्यक दीर्घकालिक वास्तविक प्रतिफल दर को तदनुसार बढ़ा सकते हैं।

दोनों शक्तियां उच्च वास्तविक दरों से संबंधित हो सकती हैं, लेकिन तंत्र बिल्कुल समान नहीं हैं: पूर्व पूंजी मांग और वित्तपोषण स्थितियों पर जोर देता है, जबकि बाद वाला भविष्य के आर्थिक प्रतिफल की अपेक्षाओं पर जोर देता है।हाल के ING शोध भी इसी दिशा की ओर संकेत करते हैं, और तर्क देते हैं कि बॉन्ड यील्ड पर AI का प्रभाव केवल तकनीकी कंपनियों द्वारा स्वयं को वित्तपोषित करने के लिए उधार लेने से नहीं आता, बल्कि उत्पादकता और दीर्घकालिक आर्थिक विकास की अपेक्षाओं के माध्यम से वास्तविक दरों में भी परिलक्षित हो सकता है।

हालाँकि, इस प्रकार का निर्णय अभी भी बाजार विश्लेषण की श्रेणी में आता है, न कि किसी पुष्ट कारण-संबंध में। वास्तविक दरों में वृद्धि स्वयं यह सिद्ध नहीं कर सकती कि AI अमेरिकी आर्थिक विकास को तेज़ कर रहा है, और न ही यह सिद्ध कर सकती है कि AI वित्तपोषण मांग ट्रेज़री की बिकवाली में प्रमुख कारक है।

Mamaysky के लिए, इस व्याख्या का आकर्षण मुख्य रूप से शेयर बाजार की प्रतिक्रिया से आता है।

यदि ट्रेज़री यील्ड में तीव्र वृद्धि आर्थिक परिदृश्य में गिरावट को पूरी तरह से प्रतिबिंबित करती, तो शेयर बाजार आमतौर पर व्यापक दबाव में भी आता। लेकिन सितंबर में, सेमीकंडक्टर जैसे AI-संबंधित शेयर मजबूत बने रहे, जो दर्शाता है कि निवेशक कम से कम कुछ तकनीकी कंपनियों की दीर्घकालिक वृद्धि के प्रति आशावादी बने हुए हैं।यह बॉन्ड बाजार और शेयर बाजार के बीच एक अधिक रोचक संबंध की ओर ले जाता है: उच्च वास्तविक ब्याज दरें बाजार द्वारा उच्च भविष्य की आय अपेक्षाओं के साथ-साथ मूल्य निर्धारित की जा रही हो सकती हैं।

III. वास्तविक ब्याज दरें अधिक होने पर भी AI शेयर क्यों बढ़ सकते हैं?

पारंपरिक मूल्यांकन तर्क के दृष्टिकोण से, बढ़ती दीर्घकालिक वास्तविक ब्याज दरें आमतौर पर ग्रोथ स्टॉक्स के लिए अच्छी खबर नहीं होती हैं।

शेयर कीमतें मूल रूप से भविष्य के नकदी प्रवाह के डिस्काउंटिंग के बाद के मूल्य पर निर्भर करती हैं। बाजार जितना अधिक प्रतिफल मांगता है, कंपनी के भविष्य के मुनाफे का आज की शर्तों में परिवर्तित मूल्य उतना ही कम होता है। उन ग्रोथ कंपनियों के लिए जिनका मुनाफा भविष्य में केंद्रित है, यह प्रभाव आमतौर पर और भी अधिक स्पष्ट होता है।

लेकिन सितंबर में AI शेयरों के प्रदर्शन से संकेत मिलता है कि बाजार किसी अन्य शक्ति पर दांव लगा रहा हो सकता है।

सितंबर में, सेमीकंडक्टर ETF (SMH) लगभग 9.4% बढ़ा, जबकि समान-भारित S&P 500 सूचकांक (SPW) लगभग 4.8% गिरा, जो तकनीकी क्षेत्र और व्यापक बाजार के बीच स्पष्ट विचलन दर्शाता है।

Mamaysky इसे मूल्यांकन में "अंश और हर के बीच की लड़ाई" के रूप में व्याख्यायित करते हैं: बढ़ती डिस्काउंट दर हर को बढ़ाती है और मूल्यांकन पर दबाव डालती है; लेकिन अपेक्षित भविष्य की मुनाफा वृद्धि अंश को बढ़ाती है और नकारात्मक प्रभाव के कुछ हिस्से या यहां तक कि पूरे को भी ऑफसेट कर सकती है। दूसरे शब्दों में, बाजार जरूरी नहीं कि उच्च ब्याज दरों को नजरअंदाज कर रहा हो, बल्कि यह मान सकता है कि AI से आने वाली भविष्य की आय वृद्धि उच्च पूंजी लागत को कवर करने के लिए पर्याप्त है।

सितंबर में, AMD, Micron, Intel, Cisco, और Applied Materials जैसे महत्वपूर्ण होल्डिंग्स वाले मोमेंटम ETF ने मजबूत प्रदर्शन किया, और सेमीकंडक्टर बाजार को ऊपर ले जाने वाली एक महत्वपूर्ण शक्ति बने रहे।

इस प्रवृत्ति का एक निश्चित मौलिक तर्क है। AI अवसंरचना निर्माण के लिए सबसे पहले चिप्स, सर्वर, और संबंधित उपकरण की आवश्यकता होती है, इसलिए औद्योगिक श्रृंखला में अपस्ट्रीम आपूर्तिकर्ता पहले ऑर्डर और राजस्व प्राप्त कर सकते हैं।लेकिन यह भी लेखक की सबसे बड़ी चिंता की ओर ले जाता है। सेमीकंडक्टर शेयर लगातार बढ़ते रहे, जबकि समान-भारित S&P 500 सूचकांक ने कमजोर प्रदर्शन किया। यह दर्शाता है कि AI अवसंरचना आपूर्तिकर्ताओं की आय संभावनाओं के प्रति पूंजी की अपेक्षाओं और व्यापक कॉर्पोरेट क्षेत्र के प्रति उसकी अपेक्षाओं के बीच स्पष्ट विचलन है।

Mamaysky सेमीकंडक्टर के बाहर की व्यापक कंपनियों के समूह को ROCS (Rest of the Corporate Sector) कहते हैं, अर्थात कॉर्पोरेट क्षेत्र का शेष भाग।

उनके दृष्टिकोण में, AI चिप खरीदने वाली कंपनियाँ बड़ी मात्रा में पूंजी निवेश करने को तैयार हैं क्योंकि उनका मानना ​​है कि वे भविष्य में उत्पादकता लाभ के माध्यम से आर्थिक प्रतिफल प्राप्त कर सकेंगी। बाजार भी इन अभी तक अप्राप्त लाभों के लिए अग्रिम रूप से वित्तपोषण प्रदान करने को तैयार है।

इसलिए, यह आश्चर्य की बात नहीं है कि इस चरण में सभी उद्योगों में समकालिक वृद्धि नहीं देखी जा रही है। वास्तव में आश्चर्यजनक बात यह है कि शेयर बाजार स्वयं दूरदर्शी है। यदि निवेशक पहले से ही आश्वस्त हैं कि AI अन्य कंपनियों की भविष्य की लाभप्रदता में उल्लेखनीय सुधार करेगा, तो इन अपेक्षाओं को संबंधित कंपनियों के मूल्यांकन में भी धीरे-धीरे प्रतिबिंबित होना चाहिए।

लेकिन सितंबर में, बाजार ने इस प्रकार की व्यापक-आधारित वृद्धि नहीं दिखाई। चिप आपूर्तिकर्ता पहले से ही पैसा कमा रहे हैं, लेकिन चिप खरीदने वाली कंपनियों ने अभी तक आम तौर पर संबंधित लाभ सुधार प्राप्त नहीं किया है। इसका अर्थ है कि वर्तमान AI व्यापार में एक वाणिज्यिक चक्र है जिसे सत्यापित करने की आवश्यकता है: अपस्ट्रीम कंपनियों द्वारा प्राप्त राजस्व को अंततः डाउनस्ट्रीम कंपनियों द्वारा लगातार सृजित आर्थिक मूल्य से समर्थित होने की आवश्यकता है। यदि AI व्यापक कॉर्पोरेट क्षेत्र के लिए पर्याप्त लाभ नहीं बना सकता, तो लगातार बढ़ती चिप खरीद, डेटा सेंटर निर्माण और वित्तपोषण लागत निवेश प्रतिफल को धीरे-धीरे कम कर सकती है।

Mamaysky का मानना ​​नहीं है कि AI ने पहले से ही एक बुलबुला बना लिया है। वे अभी भी AI के दीर्घकालिक आर्थिक मूल्य में विश्वास करते हैं, लेकिन मानते हैं कि बाजार को अधिक प्रमाण देखने की आवश्यकता है कि AI के लाभ प्रौद्योगिकी उद्योग से अन्य कंपनियों तक फैल रहे हैं।

अमेरिकी श्रम सांख्यिकी ब्यूरो द्वारा जारी श्रम उत्पादकता डेटा पहले से ही कुछ सकारात्मक संकेत दिखा चुका है, हाल के वर्षों में उत्पादकता वृद्धि 2010 के बाद के दीर्घकालिक औसत से अधिक रही है। लेकिन इस सुधार को पूरी तरह से AI के लिए जिम्मेदार नहीं ठहराया जा सकता, और इससे तो और भी कम सिद्ध होता है कि कंपनियों ने पहले से ही निवेश लागत को कवर करने के लिए पर्याप्त नए लाभ प्राप्त कर लिए हैं। इस दृष्टिकोण से, बॉन्ड बाजार और शेयर बाजार वास्तव में एक ही उत्तर की प्रतीक्षा कर रहे हैं: क्या भविष्य की आर्थिक वृद्धि वर्तमान में अग्रिम रूप से मूल्यांकित प्रतिफल प्रदान कर सकती है?

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IV. बढ़ती वास्तविक ब्याज दरें अनिवार्य रूप से सकारात्मक संकेत नहीं हैं; टर्म प्रीमियम एक और जोखिम हैअमेरिकी ट्रेजरी प्रतिफल में वृद्धि को बाजार द्वारा आर्थिक विकास के प्रति अधिक आशावादी होने के रूप में व्याख्यायित करना वास्तव में परिसंपत्ति मूल्य प्रदर्शन के एक हिस्से की व्याख्या कर सकता है। लेकिन इस व्याख्या की एक महत्वपूर्ण सीमा अभी भी है: वास्तविक ब्याज दरों में वृद्धि पूरी तरह से भविष्य की आर्थिक विकास अपेक्षाओं में सुधार के बराबर नहीं है।

दीर्घकालिक ट्रेजरी प्रतिफल न केवल भविष्य की अल्पकालिक ब्याज दरों के प्रति निवेशकों की अपेक्षाओं को दर्शाते हैं, बल्कि इसमें टर्म प्रीमियम भी शामिल होता है, अर्थात दीर्घकालिक बांड मूल्य अस्थिरता जैसे जोखिमों को वहन करने के लिए निवेशक जो अतिरिक्त मुआवजा मांगते हैं।

टर्म प्रीमियम ब्याज दर अनिश्चितता, राजकोषीय आपूर्ति, बाजार आपूर्ति और मांग, तथा अन्य जोखिम कारकों को प्रतिबिंबित कर सकता है। भले ही मुद्रास्फीति मुआवजा उल्लेखनीय रूप से न बढ़ा हो, दीर्घकालिक प्रतिफल तब भी बढ़ सकते हैं जब तक निवेशक दीर्घकाल के लिए धन को लॉक करने को इच्छुक नहीं हैं और उच्च जोखिम मुआवजे की मांग करते हैं।

यह अंतर वर्तमान बाजार में विशेष रूप से महत्वपूर्ण है।

7 अक्टूबर को रॉयटर्स के एक बाजार विश्लेषण ने संकेत दिया कि अमेरिकी 10-वर्षीय ट्रेजरी पर टर्म प्रीमियम लगभग 12-वर्ष के उच्च स्तर तक बढ़ गया है। इससे पता चलता है कि दीर्घकालिक प्रतिफल में वृद्धि में न केवल आर्थिक विकास अपेक्षाएं शामिल हो सकती हैं, बल्कि राजकोषीय नीति, मौद्रिक नीति, और दीर्घकालिक ऋण रखने के जोखिमों के प्रति निवेशकों के पुनर्मूल्यांकन को भी प्रतिबिंबित कर सकती है।

इस बात पर जोर दिया जाना चाहिए कि वास्तविक ब्याज दरें और टर्म प्रीमियम दो स्वतंत्र संकेतक नहीं हैं जिन्हें सरलता से जोड़ा जा सके। TIPS वास्तविक प्रतिफल में स्वयं एक वास्तविक टर्म प्रीमियम भी शामिल हो सकता है। इसलिए, सितंबर में वास्तविक ब्याज दरों में लगभग 49 आधार अंक की वृद्धि का अर्थ यह नहीं है कि सभी 49 आधार अंक मजबूत विकास अपेक्षाओं से आए हैं।

दो भिन्न चालकों का परिसंपत्ति बाजारों पर भिन्न प्रभाव हो सकता है। यदि वास्तविक ब्याज दरों में वृद्धि मुख्य रूप से बेहतर आर्थिक विकास अपेक्षाओं को प्रतिबिंबित करती है, तो कॉर्पोरेट भविष्य के मुनाफे में भी समानांतर वृद्धि हो सकती है, और कुछ शेयर उच्च छूट दर का सामना कर सकते हैं।

लेकिन यदि वास्तविक ब्याज दरों और दीर्घकालिक प्रतिफल में वृद्धि अधिकतर टर्म प्रीमियम से आती है, तो कंपनियों को भविष्य की आय में समान सुधार के बिना लगातार बढ़ती वित्तपोषण लागत का सामना करना पड़ सकता है। उस स्थिति में, उच्च ब्याज दरें शेयर मूल्यांकन, बांड कीमतों, और कॉर्पोरेट निवेश पर अधिक सीधा दबाव डालेंगी।

यही कारण है कि केवल AI शेयरों में वृद्धि से यह निष्कर्ष नहीं निकाला जा सकता कि अमेरिकी ट्रेजरी की इस दौर की बिक्री आर्थिक विकास के लिए अनिवार्य रूप से सकारात्मक संकेत है। QuantStreet के लिए, वर्तमान बाजार में किसी एक परिसंपत्ति में पूर्ण बदलाव का समर्थन करने के लिए पर्याप्त साक्ष्य अभी नहीं हैं।

संस्था मूल्य शेयरों और कम अस्थिरता वाले शेयरों में अपेक्षाकृत अधिक भार बनाए हुए है, व्यापक कॉर्पोरेट क्षेत्र में एक्सपोजर बनाए रखने की आशा करते हुए, जबकि उच्च जोखिम सहनशीलता वाले पोर्टफोलियो में कुछ प्रौद्योगिकी शेयरों को भी रखना जारी रखा है।बॉन्ड आवंटन में भी हल्के समायोजन दिखने लगे हैं। ममायस्की का मानना है कि जब 10-वर्षीय अमेरिकी ट्रेजरी प्रतिफल लगभग 5.25% तक पहुंचता है, तो बॉन्ड का संभावित आकर्षण कुछ हद तक बढ़ चुका होता है। इसलिए, क्वांटस्ट्रीट ने कम जोखिम वाले पोर्टफोलियो में अवधि को मध्यम रूप से बढ़ाना शुरू कर दिया है, यानी ब्याज दर परिवर्तनों के प्रति अधिक संवेदनशील बॉन्ड में आवंटन बढ़ाना।

लेकिन इसका मतलब यह नहीं है कि संस्थान पूरी तरह से दीर्घकालिक बॉन्ड के प्रति तेजड़िये रुख में बदल गया है। इसका मॉडल अभी भी लंबी अवधि वाली परिसंपत्तियों का समर्थन नहीं करता, और समग्र बॉन्ड अवधि बेंचमार्क से नीचे बनी हुई है, लेकिन कम वजन कुछ हद तक कम हुआ है।

लेखक यह भी उल्लेख करता है कि उपयुक्त निवेशकों के लिए, कुछ वैकल्पिक परिसंपत्तियाँ जैसे कुछ एवरग्रीन प्राइवेट इक्विटी फंड कुछ विविधीकरण प्रदान कर सकती हैं, लेकिन संबंधित उत्पादों की तरलता और मूल्यांकन जोखिमों पर अलग से विचार करने की आवश्यकता है।

ये समायोजन एक सतर्क रवैये को दर्शाते हैं: दीर्घकालिक प्रतिफल में अब कुछ आकर्षण आना शुरू हो गया है, लेकिन यह अभी तक कोई स्पष्ट उत्तर नहीं है कि प्रतिफल को ऊपर धकेलने वाली शक्तियाँ कम हुई हैं या नहीं।

आगे, बाजार को तीन प्रकार के संकेतों पर नजर रखनी होगी: पहला, दीर्घकालिक वास्तविक ब्याज दरें और अवधि प्रीमियम कैसे बदलते हैं, ताकि वृद्धि अपेक्षाओं और जोखिम मुआवजे के बीच अंतर किया जा सके; दूसरा, क्या AI निवेश वास्तव में गैर-प्रौद्योगिकी कंपनियों में उत्पादकता, लाभ मार्जिन और नकदी प्रवाह में सुधार लाना शुरू करता है; और अंत में, क्या फेडरल रिजर्व नीति अपेक्षाएँ, राजकोषीय वित्तपोषण आवश्यकताएँ और दीर्घकालिक ट्रेजरी आपूर्ति प्रतिफल पर ऊपर की ओर दबाव बनाए रखती हैं।

यदि आर्थिक वृद्धि और कॉर्पोरेट आय में सुधार जारी रहता है, तो उच्च वास्तविक ब्याज दरें और मजबूत शेयर कुछ समय के लिए साथ-साथ रह सकते हैं। लेकिन यदि अवधि प्रीमियम बढ़ता रहता है जबकि AI निवेश पर प्रतिफल धीमी गति से साकार होता है, तो वे प्रौद्योगिकी शेयर जो वर्तमान में उच्च ब्याज दरों का सामना करने में सक्षम दिखते हैं, उन्हें भी अधिक कठोर मूल्यांकन परीक्षा का सामना करना पड़ेगा।

सितंबर की अमेरिकी ट्रेजरी बिकवाली का सबसे महत्वपूर्ण संकेत यह नहीं है कि मुद्रास्फीति अपेक्षाएँ फिर से अनियंत्रित हो गई हैं, बल्कि यह है कि निवेशकों द्वारा मांगा जाने वाला दीर्घकालिक वास्तविक प्रतिफल काफी बढ़ गया है।

वास्तव में अनसुलझा प्रश्न यह है: क्या यह उच्चतर आवश्यक प्रतिफल इस विश्वास से आता है कि भविष्य की अर्थव्यवस्था अधिक लाभ उत्पन्न कर सकती है, या दीर्घकालिक परिसंपत्तियों को रखने का जोखिम बढ़ रहा है?

दोनों व्याख्याएँ अमेरिकी ट्रेजरी प्रतिफल को ऊपर धकेल सकती हैं, लेकिन वे शेयरों, बॉन्ड और AI निवेश चक्र के लिए पूरी तरह से अलग बाजार संभावनाओं का संकेत देती हैं।